片仔癀(600436.CN)

片仔癀(600436):疫情影响下保持快速增长 渠道拓展投入增加驱动核心产品快速增长

时间:20-04-28 00:00    来源:民生证券

一、事件概述

近日片仔癀(600436)发布2020 年一季度季报及2019 年年报。2019 年公司实现营收57.22 亿元(+20.06%);实现归母净利润13.74 亿元(+20.25%);扣非归母净利润13.55 亿元(+20.53%)。2020 年Q1 公司实现营收17.14 亿元(+15.51%),归母净利润4.68 亿元(+15.69%);扣非归母净利润4.63 亿元(+14.70%)。2019 年底公司经营净现金流为-8.79亿元(-243.62%),主要系定期存款增加,不作为现金及现金等价物列示所致。拟10 派8.2 元(含税)。

二、分析与判断

业务多点开花。

分板块来看,2019 年工业板块实现收入22.7 亿元(+20.85%),毛利率79.5%,毛利率同比减少0.39pp。医药商业实现27.9 亿元(+18.43%),日用品和化妆品实现6.4 亿元(+27.65%),毛利率70.0%,增加15.8pp。肝病用药实现21.8 亿元(+21.37%),核心产品保持快速增长,毛利率81.99%,同比较少1.03 个百分点,主要是原材料成本上升。

1 季度疫情负面影响下保持快速增长,预计Q2 也将充分展现提价效应。

2020 年Q1 肝病收入7.63 亿元,同比+20.35%,毛利率78.09%(-3.36pct),主要是原材料成本提升影响,考虑到2020 年Q1 片仔癀锭剂进行了提价(约+10%),但因为交付时间问题,提价因素应该并未完全展现,在疫情负面影响情况下,核心品种销量依然实现明显增长,预计主要与片仔癀产品的消费特点有关,客户都是消费能力较强,粘性较强,从母公司预收账款来看,2019 年底达到1 亿元,2018 年底为2400 万元,预计与渠道预期公司2020 年初涨价,拿货积极性高有关;2020 年1 季度预收款为700 万元,去年1季度300 万元,我们认为这反映渠道拿货积极性仍高企。销量增长将逐步恢复正常。预计Q2 也将充分展现提价效应。

渠道拓展,销售投入增加驱动核心产品快速增长。

近年来公司加强营销和品牌宣传,借助分布在全国各地的体验店,进一步提升片仔癀的品牌认知度。公告显示,截止2019 年底全国已开业的体验馆 200 多家,覆盖了全国大部分省会和主要地级市。从公司公布的数据来看,高基数的华南和华东区域实现22%和18%的增长,华中区域实现57%的高增长。随着体验店的进一步扩张,片仔癀的品牌认知度在全国范围的提高。销售投入增加,2019 年销售费用同比增加33.4%,主要为母公司加大了品牌推广投入,以及子公司福建片仔癀化妆品广告费用投入增加。2020Q1 销售费用增加46%,也主要是母公司与化妆品子公司投入费用增加。

原材料储备继续增加,产能瓶颈担忧削弱。

截止2019 年末,公司原材料账面价值13.2 亿元,较2018 年增加3.12 亿元,同比增长 30.7%。

主要原材料麝香、牛黄及蛇胆的价格呈上涨趋势,公司适时加大战略性采购储备。公司持续推进“公司+基地+科研+养殖户”的产业发展模式,目前与控股子公司陕西片仔癀麝业合作的县区由最初的1 个发展到7 个,签订紧密合作协议的公司达11 家。公司拥有或控制的林麝及麝香资源约占当地的60%,原材料储备继续增加,产能瓶颈担忧削弱。

三、投资建议

我们预计2020-2022 年净利润分别为17.55 亿、21.91 亿、26.51 亿元,同比增速分别为27.7%、24.8%、21.0%,2020-2022 EPS 分别为1.69 元、2.07 元、2.61 元,对应当前股价的PE 分别为48 倍、38 倍和32 倍。片仔癀为中药绝密品种,具有极强的产品力,原材料稀缺性加上消费群体对价格的不敏感性,使得产品具有持续提价的可能性,渠道拓展,品牌认知度进一步提升,同时预计未来5 年不会面临产能瓶颈问题,片仔癀系列有望继续保持快速增长。历史估值中枢在50 倍左右,首次覆盖,给予“推荐”投资评级。

四、风险提示:

原材料涨价过高和短缺风险,提价不及预期,业务拓展不及预期风险。